荣盛石化(002493)PX价差承压影响业绩，炼化项目预计年内投产

事件：

公司发布19年半年报。上半年公司实现营业收入394.92亿元，同比增长5.3%，实现归属于上市公司股东的净利润10.46亿元，同比下降8.66%；实现扣非后净利润9.71亿元，同比下降16.34%；其中Q2实现营业收入230.31亿元，同比增长18.7%，实现归属于上市公司股东的净利润为4.42亿元，业绩表现略低于我们预期。

评论：

1、二季度PX价差承压，影响中金石化利润表现。

据公司半年报数据，上半年宁波中金石化净利润仅为3.16亿元，而去年同期该公司利润水平为7亿元左右，业绩表现差强人意。从价差方面看，我们监测的19Q1-Q2的PX-石脑油毛利（价差扣除加工费用）分别为279.7美元/吨及87.6美元/吨。由于恒力石化一期投产预期以及国际原油价格下跌等因素极大地影响了二季度PX价格表现，PX毛利水平呈现明显缩窄态势。此外，由于中金石化主要生产原料为进口燃料油，二季度国内进口180cst燃料油市场平均价格为4860元/吨，价格环比不降反升，且价格水平较去年同期4000元/吨左右的水平明显上涨，这也是中金石化上半年营业成本明显上涨的重要原因。半年报数据显示，上半年芳烃板块营业收入同比增长4.57%，毛利率则为10.38%，较去年同期下降4.63pct。

2、公司PTA盈利大幅改善。

今年上半年公司PTA板块受益于行业供需格局向好，利润表现大幅改善。中报显示上半年PTA板块实现营业收入96.54亿元，同比增长3.04%，毛利率为9.83%，同比上涨1.43pct。参控股的逸盛大化、浙江逸盛和海南逸盛报告期内分别实现净利润4.89亿元、7.25亿元和3.77亿元，其中逸盛大化和浙江逸盛半年业绩接近去年整体业绩。

价差方面看，我们监测的19Q1PTA-PX平均价差为669.8元/吨，Q2价差明显好转达1132.5元/吨。今年前四个月，由于中美贸易摩擦较为缓和，配合原油价格上涨，PTA行情较为坚挺，5月起由于美国加征关税因素，商品市场承压，PTA价格重挫，直至6月中下旬两国局势缓和后价格才开始强势反弹。但在利润方面，由于PX项目投产预期在市场上反应较为充分，PX-石脑油价差收窄明显，为PTA打开了加工利润空间，盈利在二季度不降反升，在6月下旬PTA价格反弹后体现得更为明显。

3、浙江石化一期稳步推进，部分装置进入试生产阶段

目前浙江石化一期2000万吨炼化一体化项目已经进入建设收尾阶段，公司根据实际进展情况，已将一期工程的第一批装置（常减压及相关公用工程装置）投入试运行，我们预计项目将于今年三季度末全面进入试生产阶段。浙石化一期全部达产后，预计盈利中枢在85亿元左右。同时，浙石化二期建设的前期工作已经启动，相关方案设计和长周期设备招标已经开始，公司也已启动非公开发行股票事项，拟募资80亿元投入浙石化二期项目建设。

4、盈利预测

考虑上半年业绩以及浙石化一期项目进展，我们预计公司2019~2021年实现归属于母公司净利润分别为27.6亿元、58.7亿元和67.8亿元，对应EPS分别为0.44、0.93和1.08元，现价PE26.1、12.3、10.6倍。维持“审慎推荐”评级。

风险提示：国际油价大幅下降；炼油项目进展低于预期。