恒立液压(601100)泵阀业务快速增长，综合毛利率改善

公司近况

近期我们调研了恒立液压，并同公司管理层就行业和公司近况进行了交流，要点如下：

评论

3Q19挖掘机油缸增长放缓。我们预计2019年上半年公司挖掘机油缸销售收入同比增长约20%。往前看，公司判断3Q19公司挖掘机油缸业务或在高基数下面临增长压力。年初至今，公司挖掘机油缸价格保持平稳，毛利率同比仍在改善。我们预计伴随专项债新规效果逐步体现，4Q19公司挖掘机油缸业务有望企稳回升。

非标油缸市场空间广阔。我们预计上半年公司用于高空作业平台、海工海事等的非标油缸仍保持了快速增长，而盾构机油缸收入略降，主要因公司针对毛利率较低的标准盾构主动减少订单。往前看，伴随国内客户臂式高空作业平台放量及北美市场客户渗透率逐步提升（目前北美市场占有率我们预计仅为20%-30%左右），我们预计公司高空作业平台油缸将延续快速增长。

新业务持续放量，小挖泵阀渗透率快速提升。公司目前小挖泵阀出货量保持在3,000-4,000套/月的较高水平，中大挖泵阀也在持续放量。我们预计到2019年底，公司小挖泵阀市占率有望达到40%，中大挖泵阀市占率将达到15%左右。我们保守估计2019年公司泵阀业务收入有望实现翻倍增长，2020年仍将至少实现50%以上增长。公司泵阀产品性能已基本同外资品牌一致，供货周期更短，我们看好公司泵阀客户向外资品牌如卡特彼勒等拓展。

非标泵阀市场空间较大，公司将稳步推进市场拓展。公司预计高空作业平台、汽车吊、混凝土泵车等所贡献的非标泵阀市场空间已经大于挖掘机泵阀（我们判断挖机泵阀市场空间约为60-80亿）我们预计2019年公司非标泵阀收入约为1-2亿元，2020年仍有望实现翻倍以上增长，主要是得益于高空作业平台需求提升。

估值建议

我们维持公司2019/20e盈利预测1.49/2.14元不变。公司当前股价对应2019/20eP/E为21.0x/14.6x，估值偏低。维持“跑赢行业”评级和目标价40.52元，对应2019/20年27/19倍P/E，对应当前股价有30%上行空间。

风险

挖掘机行业销量下行，公司新业务拓展不及预期。