杭州银行(600926)ROE继续回升，资产质量大幅改善

事件：

7月18日，杭州银行披露19年半年度业绩快报。1H19实现营收104.6亿，YoY+25.7%；归母净利润36.3亿，YoY+20.2%；ROE达14.76%(年化)，同比1H18增加88BP；不良率为1.38%，较年初下行7BP；拨备覆盖率281.56%，较年初上升25.56pct。

点评：

业绩改善趋势延续，ROE提升或刷新认知

13-17年受不良之困而业绩低迷，18年以来坚定反转。13年营收增速仅-0.13%，低于其他11家上市城商行均值17.2pct，之后便是漫长的追赶。一直到18年，杭州才以20.77%的营收增速高于该同业均值4.8pct。17年末以来的城商行业绩反转，杭州的幅度相对更大。净利润增速逐渐追上并略领先于宁波。13以来，连续6年净利润增速均低于宁波，但一直追赶，19H1以20.21%略高于宁波，成长性一再强化。ROE排名可能上升，或刷新市场认知。上市城商行中，14-16年杭州排第12名（即倒数第一），1Q18排名第8，19Q1排名第6。1Q19和1H19的ROE（年化）分别同比增加17BP、44BP，19H1达到14.76%的水平，相较宁波的19.35%，差距进一步缩窄。这样看，其ROE排名有可能进一步上升。这些或将成为其估值的有力支撑。

业务结构向存贷款回归，资产规模稳健增长

资产规模稳健增长。上半年总资产较年初增长幅度与18年的情况接近，均为2.8%，与宁波相比略逊色（1H18年4.3%，1H19为8.0%），但比起2Q19略有缩表的郑州，增长更显稳健。业务结构向存贷款回归。1H19贷款比年初增14.9%，19Q2单季占6.7pct，高于18年同期；1H19存款比年初增6.4%，显著高于18年同期1.3%的水平。杭州、郑州回归存贷业务的力度大于宁波。横向对比三家城商行，郑州、杭州1H19贷款增速在15%附近，而总资产增速却在2.8%附近，表明其非信贷类资产大概率是压降的。相比而言，宁波贷款较年初增9.8%，贷款增8%，表明其非信贷类资产受到的影响相对较小。

不良率显著下降，拨备覆盖率大幅上行

不良率自16年高点到19H1已累计下降24BP到1.38%，持续改善。高于可比城商行均值的幅度持续收窄，19Q1末仅高出1BP，考虑到二季度环比降2BP，19H1或开始低于同业均值。拨备覆盖率大幅上行，或佐证资产质量包袱减轻。19Q2拨备覆盖率环比上行17.1pct，自2016年的低点已累计上行94.8pct。高出同业均值的部分在2018年末即已转负为正，19Q1扩大，考虑到二季度上行幅度是一季度的2倍，料该高出部分将进一步扩大。拨备有在未来转化为利润的可能，由此带来的提估值因素在加强。

投资建议：ROE排名或继续提升，资产质量包袱或已减轻

理财子公司为城商行首批筹建获批，形成先发优势，中收增长可期；ROE和净利润增速继续提升，或刷新市场认知，成为其估值的有力支撑。预计19-21年归母净利润增速为19.6%/18.7%/17.5%，对应EPS为1.26/1.50/1.76元，维持目标估值为1.2倍19年PB，目标价12.48元，维持增持评级。